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亞洲高收益債券投資策略: 在尋求收益率之際達致整體回報

亞洲信貸主管梅立中剖析亞洲高收益債券具吸引力的背後原因,以及亞洲高收益策略的投資機遇與展望。
2019年11月19日
    以PDF格式(英文)閱讀,中文, PDF, 1.89MB
    列印本文章

    概要

    • 負收益債券目前佔環球投資級別債券約24%,促使投資者尋求更高收益的資產。亞洲信貸在收益及多元化方面擁有優勢,預期將可受惠於全球追求收益率的趨勢
    • 環球貨幣政策偏向寬鬆及利率下行,為亞洲企業融資營造有利環境,有助減低再融資風險。2019年的預測大幅調低亞洲高收益債券的違約率,目前預期為1.5%(先前為2.5%)
    • 亞洲高收益債券的估值仍具吸引力。亞洲高收益企業債券的收益率為7.4%,而美國高收益及歐元高收益債券分別為6.4%及3.7%
    • 投資亞洲高收益債券可望提高回報,甚至降低環球高收益投資組合的波動性:過去五年,亞洲高收益債券的表現領先環球高收益債券,波幅亦相對較低
    • 滙豐亞洲高收益策略有能力駕馭市場避險及承險環境。信貸甄選對我們的表現至關重要,而我們強大的信貸研究有助避免投資於表現欠佳的信貸

    央行的溫和政策對亞洲高收益債券有何影響?

    環球貨幣寬鬆政策在2019年第四季持續,美國聯邦儲備局(聯儲局)在10月把聯邦基金利率的目標範圍下調至1.50%-1.75%。這是今年以來連續第三度減息,為防範下行風險的保險措施。儘管聯儲局的立場保持寬鬆,但暗示將暫停減息。歐洲中央銀行(歐洲央行)亦於11月重啟量化寬鬆,藉以緩和經濟放慢。在聯儲局推行寬鬆政策下,亞洲央行有更多空間維持擴張性貨幣政策。由於增長前景轉弱及通脹趨向上行,亞洲主要經濟體的央行在2019年相對寬鬆。

    貨幣政策溫和是推動2019年環球債券上升的關鍵因素。年初至今,環球債券(美元對沖)回報達8.1%,美國投資級別及高收益債券分別升12.4%及12.0%,而亞洲美元投資級別及高收益債券則升9.0%及11.6%。1

    鑑於環球經濟放緩及貨幣政策偏向寬鬆,當前市場環境導致債券收益率普遍走低。負收益債券目前佔環球投資級別債券約24%,促使投資者尋求更高收益的資產。環球趨向追求收益,令新興市場主流貨幣債券成為受益資產之一,年初至今錄得510億美元的龐大資金流入,相對2018年只有90億美元。亞洲是新興市場的最大發行人,現時正受新興市場資金流利好所帶動。亞洲高收益債券在收益及多元化方面擁有優勢,收益率介乎低至負數,提升亞洲高收益債券的吸引力。

    圖1:環球負收益債券數目急增

    彭博巴克萊全球綜合指數中未償還負收益率債券的百分比

    環球負收益債券數目急增

    資料來源:彭博,截至2019年10月

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    亞洲信貸在新興市場日漸視為優質資產。自2017年,印尼三度獲上調主權信貸評級(標普兩次,穆迪一次),而印度及菲律賓在過去兩年亦獲上調評級。三個市場均持有投資級別信貸評級,近期評級上調有助進一步鞏固這些市場的吸引力。與非亞洲新興市場相比,亞洲信貸為環球投資者提供投資於優質信貸的機會,且收益率仍具吸引力。因此,整體亞洲信貸吸引了更多專注發達市場投資級別債券的投資者,從而引入新的投資者基礎。

    另一方面,當地投資者對亞洲高收益債券的需求持續強勁。受中國境內流動性改善,以及中國投資者有意分散投資及尋求收益更高的資產所推動,來自中國投資者的需求依然強勁。

    圖2:亞洲市場:近年主權信貸評級上調

    亞洲市場:近年主權信貸評級上調

    資料來源:彭博,截至2019年11月

    環球利率下行及融資環境有利,使亞洲企業的再融資風險有所降低。2019年的預測大幅調低亞洲高收益債券的違約率,目前預期為1.5%(先前為2.5%)。

    此外,利率下行導致存續期較長的新發行亞洲高收益企業債券增加。此舉帶來一定作用,有助將短債轉為長債,並有效降低市場的再融資風險。

    整體而言,亞洲高收益債券市場可望繼續受惠於低利率,促使環球追求收益的趨勢、資金大舉流入新興市場及亞洲信貸,以及使融資環境更有利。

    1.資料來源:彭博、摩根大通,截至2019年11月7日

    投資涉及風險。過往表現並非未來表現的指標。本文所載任何預測、預計或目標僅供參考,且並非任何形式的保證。滙豐環球投資管理概不就未能達成任何預測、預計或目標承擔責任。僅供說明。

    今年經歷一輪升勢後,估值是否仍具吸引力?

    亞洲高收益債券的估值仍具吸引力。相對而言,亞洲高收益市場的息差水平吸引,高於美國及新興市場(見圖3)。

    亞洲信貸市場內,高收益及投資級別債券之間的息差差距亦急升約530個基點。相對之下,美國信貸市場的息差差距只有270個基點,突顯了亞洲高收益債券的吸引力。

    圖3:亞洲高收益企業債券:收益優勢

    亞洲高收益企業債券:收益優勢

    資料來源:摩根大通、美銀美林,截至2019年10月30日。

    中國違約率上升對亞洲高收益策略構成影響,您對此有甚麼看法?

    今年中國境內債券違約有所增加,但值得注意的是,違約主要集中在私人債券,只佔市場一小部分。考慮到中國已違約私人債券的規模相對較小,且投資者參與程度有限,預期違約不會觸發系統性風險。中國境內債券違約可能導致境外市場波動,但預期中國政策將為境內市場提供充足流動性,確保流動性有效傳導至私營業界。

    我們的信貸甄選流程使我們能夠專注於信貸基本因素,以便透徹了解市場動態、識別錯價機會,以及最重要的是致力避免面臨潛在違約的投資。

    您對中國房地產行業有何投資觀點?

    中國境外高收益房地產債券方面,銷售增長穩健及為再融資籌集的大量現金,使信貸基本因素保持不變(見圖4)。我們在滙豐亞洲高收益策略看好大型房地產公司。我們認為,成熟的開發商有能力與地方政府部門直接磋商以增加土地購買,或向其他同業購入資產。行業整合可望持續,最終使根基紮實的企業受惠。

    我們認為,B級房地產開發商位處信貸曲線最陡峭的部分,具有良好的投資價值;我們認為這類開發商在短期內基本因素會逐步改善、再融資風險可控及供應有限。

    圖4:中國房地產發行人的基本因素持續改善

    中國房地產發行人的基本因素持續改善

    資料來源:摩根大通,截至2019年10月。

    您有否對地緣政治不確定性(包括中美貿易緊張局勢)以及宏觀環境日趨嚴峻感到憂慮?

    中美貿易緊張局勢對亞洲信貸的直接影響有限,惟可能對市場造成間接影響。貿易緊張局勢可能抑制風險情緒,但我們認為,亞洲區的宏觀環境及企業基本因素穩健,令亞洲信貸更具吸引力。

    此外,部分亞洲高收益債券或可受惠於潛在貿易轉向,包括印尼及越南市場。印度高收益債券亦具有可觀的投資機遇(包括物料及再生能源行業),與中美貿易緊張局勢發展的關連性不大。

    儘管經濟放緩,但2019年上半年的信貸指標顯示,亞洲高收益債券發行人的基本因素保持不變。2016年以來,亞洲高收益企業債券的基本因素一直改善、槓桿水平下降且流動性充足。即使在2019年上半年,這些信貸指標仍維持增長態勢。基本因素穩健,反映許多亞洲高收益債券發行人有能力抵禦投資環境的不確定性。

    與其他高收益債券市場相比,亞洲高收益債券作為資產類別的表現如何?

    新興市場方面,亞洲高收益債券受新興市場情緒波動的影響較少。事實上,亞洲高收益企業債券過去五年的波幅,低於新興市場高收益企業債券。亞洲高收益債券的波幅很多時候都低於美國高收益債券及歐洲高收益債券。

    亞洲高收益債券的波幅相對較低有數個原因。其中一個因素是與其他高收益債券相比,亞洲高收益債券的存續期相對較短,對利率變動的敏感度一般較低,波幅亦較低。

    亞洲高收益債券擁有龐大本地投資者基礎,有助減低新興市場情緒所受到的影響。2019年,新發行的亞洲高收益債券中有86%分配予亞洲投資者。2中國投資者在認購亞洲新發行債券方面尤其踴躍。

    圖5:亞洲高收益債券過去五年的波幅普遍低於新興市場及美國同類型債券

    年化標準差(12個月滾動)

    亞洲高收益債券過去五年的波幅普遍低於新興市場及美國同類型債券

    資料來源:彭博、摩根大通,截至2019年10月31日。

    值得注意的是,與非亞洲新興市場相比,亞洲主權國家的信貸評級較高。標準普爾分別給予新加坡及香港「AAA」及「AA+」評級,而韓國日漸獲投資者認可為成熟市場2。印度、印尼及菲律賓雖然被視為發展中市場,但近年多次獲上調主權評級,反映了其財政及貨幣穩定性,以及其他外部指標有改善。

    過去五年,環球高收益債券(美元對沖)的年率化回報為5.5%,年率化波幅為3.3%。另一方面,亞洲美元高收益債券的表現領先環球高收益債券,年率化回報為5.9%,而年率化波幅較低,為2.6%。通過簡單分析,將20%亞洲高收益債券持倉加入環球高收益投資組合,年率化回報將增加9個基點。同時,年率化波幅將降低36個基點。因此,若加入20%亞洲高收益債券,環球高收益投資組合的經風險調整回報率將有所提高。此分析顯示,投資於亞洲高收益債券或有助提高回報率,甚至降低環球高收益投資組合的波幅。

    圖6:回報與波幅比較

    回報與波幅比較

    圖7:80%環球高收益債券+20%亞洲高收益債券

    80%環球高收益債券+20%亞洲高收益債券

    資料來源:摩根大通、美銀美林,截至2019年10月30日。截至2019年10月31日止五年期間的數據。基於無交易成本及投資組合重新調整假設。投資涉及風險。過往表現並非未來表現的指標。此假設分析僅供參考,不應視為未來回報的指標而加以倚賴。

    2.資料來源:彭博,截至2019年10月

    投資涉及風險。過往表現並非未來表現的指標。本文所載任何預測、預計或目標僅供參考,且並非任何形式的保證。滙豐環球投資管理概不就未能達成任何預測、預計或目標承擔責任。僅供說明。

    亞洲高收益債券的投資機遇及前景

    在投資亞洲高收益債券時,我們採取整體回報的投資策略。我們偏好短期債券,並慎選長期債券。中國方面,我們選擇高收益房地產債券,特別是大型房地產公司;此行業的基本因素保持不變。我們認為,在現金收支改善及土地儲備減少支撐下,部分實力雄厚的房地產公司或可表現領先。政府亦繼續推出有力的刺激措施,協助房地產市場保持穩定增長。印尼方面,我們繼續看好公用事業及房地產行業的特定債券,原因是其收益率吸引,且基本因素依然穩健。印度方面,我們看好可再生能源行業的特定債券及穩定的短期工業債券。我們投資於新興市場主權國家,其中部分投資或可受惠於潛在貿易轉向;此外,我們按對沖基礎投資於本幣債券,以把握區內市場利率寬鬆的趨勢。我們亦繼續尋找由穩定投資級別公司發行的高收益證券,包括銀行次級債券。

    2019年信貸市場回暖,主要受惠於全球貨幣政策寬鬆,引發美國國債期限溢價。另一方面,信貸息差收窄尚未完全結束。經濟衰退風險至少會在短期內進一步減退,但信貸估值並未反映經濟增長復甦,可見信貸市場息差或會收窄。在此情況下,亞洲高收益債券相對環球同類債券的息差較闊,且技術動態及基本因素逐步改善,因此具備優越條件。

    滙豐亞洲高收益債券投資策略

    亞洲高收益債券投資策略的信貸甄選對我們的表現至關重要,而我們強大的信貸研究,有助避免投資於表現欠佳的信貸。亞洲高收益債券依然存在違約情況,惟我們認為情況可控,未有系統性危機。儘管如此,在現時市況下,我們將保持謹慎及警惕的策略,並專注於相對價值機遇。

    固定收益市場在2018年及2019年充斥避險及承險情緒。因此,此段時期展示了我們駕馭市場升跌週期的能力。我們專注於優質的非投資級別債券,使我們在2018年的避險市況中受益。在當前市場環境下,我們對新興市場主權國家的投資,使我們受惠於新興市場資金流動充裕的市場;這為我們的策略提供了存續期持倉及額外的潛在回報來源。

    我們創造多元化回報來源的能力(包括來自我們的存續期策略、年期部署及貨幣部位),最終將有助滙豐亞洲高收益債券投資策略發揮最佳的資本增值潛力。

    重要資訊

    投資價值及所得收益可升亦可跌,投資者有機會未能取回投資本金。本文所載之過去業績並不代表將來的表現。本文所載之任何預測、估計及模擬均不應被視為將來表現的指標。任何涉及海外市場的投資,均有機會受到滙率兌換所影響而令投資價值上升或下跌。與已發展市場相比,新興市場投資涉及較高風險,而且較為波動。新興市場經濟體系一般大為依賴國際貿易,同時或會繼續受到貿易關卡、外滙管制、相對其他貨幣訂立的管制性調整,以及由貿易國訂立或提出的其他保護性措施所帶來的負面影響。而此等經濟體系亦會或繼續受到其他貿易國的經濟狀況的負面影響。互惠基金投資涉及市場風險,請細閱相關的文件。

    無論基於任何原因,本文件所載之部分或全部內容均不得複製或進一步發放予任何人士或實體。所有未經允許之複製或使用本文件,均屬使用者的責任,並有機會引致法律訴訟。本文件只提供一般性資料,文件內所載的觀點,不應被視為出售或購入投資產品的意見或建議。文件內所載的部分陳述可能會被視為前瞻性陳述,並提供目前預測或未來的事件預估。相關的前瞻性陳述對未來表現或事件概不作出保證,並涉及風險及不確定性。基於多項因素,實際結果可能與相關前瞻性陳述大不相同。我們對更新本文件內的前瞻性陳述,或對提供實際結果與前瞻性陳述的預測不同的原因,不作出任何承諾。本文件並無契約效力,在任何情況下,於任何司法管轄範圍內均不應被視為促銷或建議購入或出售任何金融工具,如此等建議並不合法。本文所載之內容只反映滙豐環球投資管理環球投資策略部於製作本文件時之觀點及意見,並會不時轉變。這些觀點並不一定代表目前的投資組合分布。滙豐環球投資管理所管理的個別投資組合主要反映個別客戶的目標、風險取向、投資期限及市場流動性。

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